Finiti i tempi dei finanziamenti a basso costo per il solare cinese?

Circa 20 anni fa, quando l’industria fotovoltaica mondiale era agli albori, il coinvolgimento della Cina era minimo. Le competenze tecnologiche erano concentrate nel mondo occidentale, in particolare nelle università e nelle aziende tecnologiche europee. A quel tempo, le centrali fotovoltaiche erano una vista rara nel vasto paesaggio cinese.

Oggi il panorama del settore si è trasformato radicalmente. I dati dell’associazione di categoria China Photovoltaic Industry Association (CPIA) rivelano che la quota cinese della capacità produttiva globale di componenti chiave come polisilicio, wafer di silicio, celle solari e moduli fotovoltaici ha superato l’80% nel 2023. Secondo il Ministero cinese dell’Industria e della Tecnologia dell’Informazione (MIIT), i dati di produzione della Cina nel 2023 sono sbalorditivi: oltre il 90% del polisilicio di grado solare a livello mondiale, il 98% dei wafer solari, oltre l’85% delle celle solari e oltre l’80% dei moduli fotovoltaici.

Inoltre, la National Energy Administration (NEA) cinese ha riferito che il Paese ha allacciato alla rete 217 GW di energia solare nel 2023, rappresentando il 56% del totale globale e superando le installazioni combinate di tutte le altre parti del mondo.

La crescita dell’industria fotovoltaica cinese è stata raggiunta grazie alle politiche governative di sostegno, a livello regionale e nazionale, all’accesso del settore a un mercato libero e aperto e all’enfasi che le aziende cinesi pongono sulla tecnologia. Anche gli ampi canali di finanziamento e i notevoli capitali disponibili in Cina sono stati un elemento cruciale. L’industria fotovoltaica è ad alta intensità di capitale. Richiede ingenti risorse finanziarie per lo sviluppo. L’accesso della Cina a capitali abbondanti è stato determinante per far progredire il settore solare.

In passato, gli investimenti cinesi nel settore fotovoltaico si sono concentrati su due aree. In primo luogo, gli investimenti sono stati indirizzati alla costruzione dell’intera catena dell’industria solare, che comprende la capacità di produzione di polisilicio, wafer di silicio, celle solari e moduli fotovoltaici, oltre a componenti ausiliari come inverter fotovoltaici, strutture di montaggio, materiali per backsheet e vetro solare. Inoltre, sono stati effettuati investimenti nella ricerca e nello sviluppo della tecnologia fotovoltaica, nell’acquisizione e nella formazione di talenti e nella creazione di solide reti di vendita. Questa capacità è stata sviluppata principalmente da imprese private, con fondi reperiti attraverso finanziamenti azionari.

In secondo luogo, guidati dai piani e dalle direttive del governo, i progetti di centrali fotovoltaiche su larga scala sono stati intrapresi dalle principali società energetiche statali in Cina. Questi progetti prevedono la costruzione di estese reti di trasmissione ad altissima tensione per supportare la rete, sistemi di stoccaggio dell’energia per bilanciare la produzione di energia rinnovabile e la creazione di aree integrate di energia rinnovabile nel nord della Cina che combinano solare, eolico, stoccaggio dell’energia e tecnologia dell’idrogeno. I finanziamenti per queste iniziative provengono principalmente da prestiti bancari agevolati dal sostegno del governo a vari livelli.

Sviluppo dell’industria manifatturiera

A differenza di altri settori, i principali produttori del settore fotovoltaico cinese sono prevalentemente imprese private. L’industria fotovoltaica in Cina è emersa in seguito alle politiche di riforma e apertura del Paese, iniziate negli anni Ottanta. Quando l’economia privata ha iniziato a fiorire grazie a queste politiche, gli imprenditori cinesi proattivi hanno colto rapidamente le opportunità offerte dal nascente settore fotovoltaico.

La crescita iniziale delle aziende fotovoltaiche cinesi è stata favorita dal sostegno proattivo dei governi locali, focalizzati sullo sviluppo economico all’inizio del XXI secolo. Queste aziende hanno beneficiato di una vasta gamma di fonti di finanziamento, tra cui angel investor, private equity, coinvestimenti da parte di imprese statali, finanziamenti da fondi governativi speciali, prestiti bancari e altre forme di sostegno da parte di enti statali. Ad esempio, Suntech, un’azienda fotovoltaica all’avanguardia, ha dovuto affrontare problemi finanziari nelle sue fasi iniziali. Con l’assistenza del governo municipale di Wuxi, tuttavia, Suntech non solo ha ricevuto terreni gratuiti per la sua fabbrica e aliquote fiscali preferenziali per le società, ma ha anche attirato capitale da parte di imprese statali locali e prestiti senza interessi da parte di banche locali.

Il rapido successo di Suntech, e successivamente di LDK, ha sottolineato l’importanza dell’industria fotovoltaica, attirando un maggiore sostegno governativo per il settore. Le autorità locali riconoscono che il sostegno finanziario alle iniziative di investimento nel fotovoltaico accelera notevolmente l’esecuzione e l’avanzamento dei progetti. Una volta completati i progetti e avviata la produzione, queste iniziative soddisfano le aspettative dei governi locali per quanto riguarda vari parametri economici come la crescita del PIL locale, il gettito fiscale e la creazione di posti di lavoro. Di conseguenza, i governi a tutti i livelli amministrativi sostengono proattivamente le imprese nell’ottenere diverse forme di finanziamento, tra cui prestiti e investimenti azionari.

Inoltre, mentre le aziende leader formulano piani di investimento per l’espansione della capacità, numerose autorità locali hanno esteso gli inviti con termini e condizioni favorevoli. Queste offerte spesso includono l’assegnazione gratuita di terreni o sconti per l’acquisto, esenzioni o incentivi fiscali, assistenza per le utenze e la manodopera e un ulteriore sostegno finanziario. In questo scenario, i produttori di moduli cercano le condizioni più vantaggiose e gli incentivi più consistenti (come terreni, prestiti e politiche) per collaborare.

Mercati azionari

Le aziende fotovoltaiche cinesi si affidano prevalentemente al mercato azionario cinese come via di finanziamento fondamentale. Quotandosi attraverso un’offerta pubblica iniziale (IPO) sulle borse di Shanghai o Shenzhen, queste aziende ottengono un accesso diretto a capitali per progetti di investimento. Inoltre, la quotazione le apre le porte del finanziamento a lungo termine sul mercato azionario attraverso collocamenti privati o l’emissione di obbligazioni convertibili e azioni.

Ad esempio, Longi, un importante operatore integrato verticalmente, si è quotato alla Borsa di Shanghai nel 2012. Nel decennio successivo, fino alla fine del 2022, Longi ha raccolto oltre 26 miliardi di CNY (3,6 miliardi di dollari) attraverso vari strumenti finanziari, tra cui azioni aggiuntive e obbligazioni societarie. Allo stesso modo, Jinko, operando attraverso le sue unità aziendali JinkoSolar e Jinko Technology, ha ottenuto rispettivamente 30 e 20 miliardi di CNY per espandere la capacità produttiva e investire in progetti di centrali elettriche. Trina Solar, a soli tre anni dalla sua quotazione in borsa nel 2020, ha raccolto quasi 30 miliardi di CNY in finanziamenti.

Dal 2016, spinte dall’espansione del settore a livello globale e dalla diminuzione dei costi lungo la catena del valore del fotovoltaico, le aziende fotovoltaiche cinesi hanno scelto sempre più spesso di quotarsi in borsa per soddisfare le loro esigenze di finanziamento per un’espansione della capacità produttiva sempre maggiore.

Le statistiche dei mercati azionari di Shanghai e Shenzhen indicano che circa 110 società fotovoltaiche cinesi sono attualmente quotate sui mercati azionari nazionali. Queste società rappresentano una parte significativa della catena dell’industria fotovoltaica, compresi i principali operatori. In particolare, molte di queste società – come JinkoSolar, Trina Solar e Canadian Solar (CSI) – hanno effettuato le loro IPO nel 2016 o successivamente, anche dopo aver scelto di uscire dai mercati esteri e di quotarsi in una borsa cinese.

Dopo la loro IPO in Cina, queste società si sono impegnate in attività di rifinanziamento annuale sul mercato azionario. Secondo l’analisi del dipartimento di ricerca sugli investimenti della società finanziaria SinoLink Securities, l’importo medio dei finanziamenti annuali raccolti da queste società ha avuto una traiettoria ascendente. Nel 2020, l’importo totale dei finanziamenti è stato di circa 70 miliardi di CNY, che è salito a quasi 170 miliardi di CNY nel 2022. Inoltre, solo nella prima metà del 2023, l’importo dei finanziamenti dovrebbe raggiungere quasi 169 miliardi di CNY. Questi ingenti finanziamenti sono destinati principalmente a sostenere l’espansione della capacità produttiva, le iniziative di R&S e la ricostituzione del capitale circolante.

Una tendenza notevole emersa negli ultimi anni ha visto alcune aziende fotovoltaiche cinesi esplorare nuovamente nuove opportunità di IPO all’estero. La precedente ondata di IPO, all’inizio degli anni 2000, si rivolgeva prevalentemente al mercato statunitense, sulla scia delle iniziative di Suntech e LDK. Le attuali IPO all’estero stanno evitando gli Stati Uniti. Le aziende stanno invece optando per i mercati dei capitali europei, come la Svizzera e il Regno Unito, utilizzando i Global Depositary Receipts (GDR) per i finanziamenti. Dal 2022, più di 40 aziende cinesi del settore fotovoltaico e delle energie rinnovabili – tra cui Longi Green Energy, Aiko Solar e First PV Materials – hanno annunciato o eseguito con successo offerte di GDR sulla Borsa svizzera SIX. Nel luglio 2022, il produttore di energia eolica e fotovoltaica Ming Yang ha raccolto oltre 700 milioni di dollari tramite GDR alla Borsa di Londra.

Finanziamento della produzione di energia

Il settore delle centrali fotovoltaiche comprende l’investimento, la costruzione, il funzionamento e la gestione di impianti solari. Data la natura ad alta intensità di capitale delle centrali fotovoltaiche, sono essenziali ingenti risorse finanziarie durante le fasi di investimento e costruzione. Le vie di finanziamento sicure e affidabili giocano un ruolo fondamentale nel guidare la crescita degli impianti fotovoltaici. Inoltre, gli approcci di finanziamento variano in modo significativo in base alla scala dei progetti, che si tratti di centrali elettriche a terra, di impianti commerciali e industriali (C&I) a potenza distribuita o di impianti fotovoltaici residenziali.

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I prestiti bancari sono il principale meccanismo di finanziamento per gli impianti solari a terra di grandi dimensioni. In Cina, questi progetti fotovoltaici di grandi dimensioni sono tipicamente guidati da grandi conglomerati energetici statali che operano sotto la supervisione della State-owned Assets Supervision and Administration Commission (SASAC) del governo centrale. Tra le entità più importanti di questo settore figurano CHN Energy, SPIC, CHD, China Datang, China Huaneng e diverse società minori. Questi giganti dell’energia spesso mantengono solide partnership con le principali banche nazionali, tra cui la Industrial and Commercial Bank of China (ICBC), la China Construction Bank (CCB) e la Agricultural Bank of China (ABC). Facendo leva su consistenti linee di credito da parte di questi istituti finanziari, possono affrontare efficacemente il fabbisogno di capitale per i loro progetti di centrali elettriche. Inoltre, le società di progetto collaborano spesso con gli enti governativi locali dell’area di progetto, assicurandosi un ulteriore sostegno da parte delle banche regionali e dei vari stakeholder per facilitare accordi reciprocamente vantaggiosi.

I green bond rappresentano un altro importante meccanismo di finanziamento. Dal 2020, la People’s Bank of China (PBC), la National Development and Reform Commission (NDRC) e altre autorità competenti hanno introdotto una serie di politiche volte a definire progressivamente l’ambito di applicazione dei green bond, gli emittenti primari, i regolamenti e le linee guida. Di conseguenza, l’emissione di green bond in Cina ha mostrato una costante tendenza alla crescita, con il valore totale dei green bond convenzionali emessi dalle istituzioni finanziarie cinesi che raggiungerà i 660 miliardi di CNY nel 2022. La Bank of China (BoC) è in testa tra tutte le banche. Inoltre, l’emissione di Asset-Backed Notes (ABN) – un tipo di green bond emesso da imprese non finanziarie – da parte della Market Dealers Association, ha raggiunto i 214 miliardi di CNY. In particolare, diverse importanti imprese centrali, come Sinopec, National Energy Group e State Grid, hanno partecipato attivamente a queste iniziative. La Cina ha anche emesso con successo più di 110 miliardi di CNY di obbligazioni verdi agli investitori internazionali.

Gli impianti fotovoltaici a terra offrono flussi di cassa stabili a lungo termine, il che li rende un’opzione interessante per gli investitori e le istituzioni finanziarie che cercano di cartolarizzare gli asset. Ciò comporta l’utilizzo dei flussi di cassa come base per la determinazione del prezzo dei titoli, il raggruppamento del pool di attività e la successiva distribuzione e vendita agli investitori. Questo processo aumenta la liquidità degli asset e distribuisce il rischio di investimento. Mentre la Cina vanta un mercato relativamente maturo di Asset-Backed Securities (ABS), il settore fotovoltaico è ancora in fase nascente. La complessità dei progetti che coinvolgono più parti interessate e la difficoltà di prevedere con precisione i flussi di cassa futuri, dovuta a vari fattori, hanno ostacolato la determinazione del prezzo degli asset e limitato i casi di successo. Tuttavia, la Cina sta lavorando attivamente per migliorare i quadri normativi per affrontare queste sfide e aprire la strada all’emissione di ABS nel settore fotovoltaico.

FV distribuito

I prestiti bancari rimangono una fonte di finanziamento fondamentale per i progetti solari C&I. La particolare struttura dei prezzi dell’energia elettrica in Cina – dove le tariffe elettriche industriali e commerciali sono notevolmente più alte di quelle residenziali – unita alla forte capacità di autoconsumo dei progetti, spesso si traduce in interessanti rendimenti sugli investimenti (ROI) per le iniziative solari C&I. Anche nel periodo 2020-22, quando i prezzi dei moduli erano elevati a causa delle interruzioni della catena di fornitura, il ROI si è attestato in media tra il 6% e l’8%. Dopo un calo significativo dei prezzi dei moduli nel 2023, molti progetti C&I hanno raggiunto livelli di ROI notevoli, superiori al 20%, rendendoli favorevoli per ottenere prestiti bancari.

Per gli sviluppatori con rating creditizio inferiore e per i progetti fotovoltaici residenziali, il leasing finanziario si sta affermando come una via di finanziamento importante. Le società di leasing finanziario specializzate collaborano con i produttori di moduli e gli utenti finali per fornire finanziamenti ai progetti. Queste partnership consentono ai produttori di moduli di accelerare lo sviluppo del progetto e di guadagnare, mentre gli utenti finali utilizzano i proventi della futura produzione di energia per rimborsare i costi di finanziamento. Negli ultimi anni, il leasing finanziario si è evoluto in vari modelli, come il leasing diretto, il leasing operativo, la costruzione cooperativa e il leasing di ingegneria, approvvigionamento e costruzione (EPC), per soddisfare le diverse esigenze degli sviluppatori di progetti e degli utenti finali. Secondo un rappresentante della Jiangsu Financial Leasing Co. circa il 20% dei progetti fotovoltaici residenziali nella provincia di Shandong beneficia del sostegno del leasing finanziario.

Crollo dei prezzi

L’abbondanza di canali di finanziamento ha alimentato un continuo afflusso di fondi nell’industria fotovoltaica cinese, favorendone la rapida crescita. Questa impennata di investimenti ha però anche aumentato il livello di rischio, portando a casi di sovraccapacità e a condizioni di mercato volatili. A partire dal 2020, sulla spinta di una prospettiva positiva sulle prospettive dell’energia pulita, grazie agli sforzi di riduzione delle emissioni di carbonio a livello globale e agli impegni assunti dalla Cina per la neutralità delle emissioni di carbonio, sono stati immessi ingenti capitali nel settore attraverso varie modalità di finanziamento, innescando un’ondata di investimenti per l’espansione della capacità senza precedenti.

Un’analisi a campione degli annunci delle società quotate in borsa rivela che tra il 2020 e la fine del 2023, la Cina ha raccolto più di 2,3 trilioni di CNY per espandere la capacità produttiva in tutti i segmenti chiave della catena industriale del fotovoltaico. Circa 700 miliardi di CNY sono stati destinati al polisilicio, 290 miliardi di CNY a lingotti e wafer di silicio, oltre 820 miliardi di CNY alla produzione di celle e moduli solari e circa 490 miliardi di CNY a componenti quali vetro solare, inverter, racking, inseguitori, materiali per backsheet e pellicole incapsulanti in etilene vinilacetato (EVA) e poliolefina (POE). Secondo il rapporto del CPIA, con la continua aggiunta di nuove capacità, alla fine del 2023 la Cina dovrebbe superare le capacità effettive di 1,88 milioni di tonnellate metriche (MT) di polisilicio, 892 GW di wafer, 844 GW di celle e 861 GW di moduli. Le cifre della produzione effettiva sono notevolmente inferiori alle capacità nominali, attestandosi a 1,43 milioni di tonnellate metriche per il polisilicio, 622 GW per i wafer, 545 GW per le celle e 499 GW per i moduli.

In un contesto di grave sovraccapacità, la guerra dei prezzi appare inevitabile. A partire dal primo trimestre del 2023, i prezzi hanno iniziato a diminuire in ogni segmento della catena industriale. Ad esempio, nell’aprile 2024, il prezzo di offerta dei moduli fotovoltaici utilizzati nelle centrali elettriche a terra è crollato a circa 0,85 CNY/W, segnando un calo significativo del 55% rispetto ai circa 1,9 CNY/W registrati all’inizio del 2023. Allo stesso modo, anche l’offerta EPC ha subito un notevole calo, scendendo del 57% a circa CNY 1,5/W in aprile, rispetto ai circa CNY 3,5/W dell’inizio del 2023.

Il crollo dei prezzi ha inciso pesantemente sui margini di profitto, determinando una significativa flessione dell’andamento del mercato azionario dell’industria fotovoltaica cinese nel 2023. I principali operatori, come Longi, Trina Solar e JA Solar, hanno subito un drastico calo dei prezzi delle loro azioni, con molti ribassi superiori al 50%. Questo forte calo dei prezzi delle azioni ha avuto un effetto domino sulle vie di finanziamento delle aziende.

In primo luogo, il calo dei prezzi delle azioni ha influito negativamente sulle società che utilizzano i pegni azionari per ottenere credito dalle banche. La diminuzione del valore del pegno ha costretto le società a soddisfare le richieste di margine o a ridurre le linee di credito. In secondo luogo, le difficili condizioni di mercato hanno reso difficile per le società perseguire opzioni di rifinanziamento, con la conseguente cancellazione di numerosi piani di rifinanziamento approvati. Inoltre, molte società hanno scelto di ritirare le loro richieste di IPO per evitare di emettere azioni a prezzi inferiori a quelli previsti.

Secondo i dati delle Borse di Shanghai e Shenzhen, dal quarto trimestre del 2023 più di 30 società hanno sospeso, rinviato o annullato piani di rifinanziamento per un valore complessivo di 26,5 miliardi di CNY. Altre società – tra cui Aiswei, un importante produttore di inverter – hanno ritirato le richieste di IPO e interrotto il processo di quotazione per mitigare l’impatto della flessione del mercato.

Il calo dei prezzi delle azioni non ha avuto un impatto significativo sul mercato delle installazioni fotovoltaiche. I principali gruppi energetici responsabili del raggiungimento degli obiettivi cinesi “30-60 dual-carbon” e della crescita economica nazionale attraverso gli investimenti hanno mantenuto solide partnership di credito con le banche statali. Nonostante le sfide da affrontare, come i nuovi prezzi bassi dei moduli fotovoltaici, queste aziende stanno procedendo rapidamente verso i loro obiettivi di installazione del fotovoltaico. L’ostacolo principale che devono affrontare è la capacità di connessione della rete statale.

In una recente analisi di Dan Hu, analista di S&P China, è stato previsto che la Cina raggiungerà 226 GW di installazioni fotovoltaiche nel 2024, contribuendo a un totale di installazioni globali superiore a 500 GW per quell’anno.